В гонке за капиталом
29.11.2005

В гонке за капиталом

Мы беседуем с докладчиком региональных конференций «Chief Executive Summit» (08 декабря 2005 г. Днепропетровск, 09 декабря 2005 г. Одесса), старшим финансовым аналитиком компании «Foyil Securities» Александром САНДУЛОМ на тему выбора финансовых инструментов для финансирования роста предприятия.

— Как вы оцениваете намерения НБУ ужесточить требования к внешним корпоративным займам? Насколько необходим такой шаг, и к чему это может привести?
— На наш взгляд, НБУ необходимо придерживаться нейтральной политики в отношении внешних корпоративных займов. На сегодняшний день внешние займы значительно дешевле внутренних. От доступа украинских компаний к дешевым источникам финансирования зависит их конкурентоспособность. Это особенно актуально в банковской сфере, где банки с украинским капиталом лишены основного конкурентного преимущества, которым обладают банки с иностранным капиталом, а именно доступа к дешевым кредитным ресурсам акционеров.
Обеспокоенность НБУ в отношении роста внешних корпоративных заимствований связана с обеспечением стабильности национальной валюты и контролем над инфляцией, а также с притоком краткосрочного спекулятивного капитала в Украину, который при неблагоприятном изменении экономической или политической конъюнктуры может направиться за ее пределы. Это, в свою очередь, угрожает стабильности гривни и негативно влияет на общий инвестиционный климат в государстве. На мой взгляд, вместо попыток предотвратить негативные последствия, вызванные бегством капитала, административными мерами Национальному банку и правительству необходимо обратить внимание на корень тех проблем, которые приводят к оттоку капитала, в том числе и спекулятивного. А корнем таких проблем, как правило, являются как угрозы регулирующих органов вмешаться в рыночные силы спроса и предложения, так и само вмешательство.

— Как объяснить, что одни предприятия отдают предпочтение синдицированным займам, а другие — размещению евробондов? Какие преимущества и недостатки каждого из этих инструментов?
— Выбор того или иного метода внешних заимствований определяется объемом привлекаемых ресурсов, сроком, а также наличием кредитной истории, рейтингом кредитополучателя и размером его существующих обязательств. Немалую роль в выборе оптимального способа внешних заимствований и минимизации их стоимости играет прозрачность компании, что отражается в наличии финансовой отчетности, подготовленной по международным стандартам и подтвержденной одним из признанных аудиторов. Кроме того, для компании крайне важно иметь профессионального консультанта по таким вопросам, который мог бы дать всестороннюю оценку того или иного способа заимствования, учитывая все долгосрочные и краткосрочные цели компании.
Как правило, синдицированные займы предоставляются на короткий период времени и на ограниченную сумму. В этой связи синдицированные займы рассматриваются многими заемщиками как способ пополнения оборотного капитала и финансирования краткосрочных инвестиционных проектов. Хотя синдицированные кредиты обычно дешевле евробондов, а срок их оформления значительно короче. Такие кредиты доступны и оптимальны далеко не для всех заемщиков. Наличие хорошей кредитной истории является основным требованием для получения синдицированных кредитов. Банки, синдицирующие кредиты, выдают их под определенные проекты (а также гарантии), и получателю кредита необходимо периодически отчитываться о выполнении инвестиционных обязательств.
Вместе с тем, синдицированные кредиты не столь эффективны в формировании публичной истории компании, как евробонды. А именно наличие хорошей публичной истории помогает максимизировать объем привлекаемых ресурсов и снизить их общую стоимость, прежде всего за счет диверсификации методов привлечения капитала. Ведь за успешным выпуском евробондов может последовать еще более успешное размещение акций (IPO), которое, по нашим оценкам, является самым дешевым и оптимальным способом привлечения капитала.
2005 год стал поистине рекордным в отношении объема привлеченных внешних заимствований украинскими компаниями. По нашим оценкам, в 2005 году сумма привлеченных синдицированных займов ($1,228 млн.) на 10% превысила объем выпусков еврооблигаций ($1,115 млн.). В то же время стоимость евробондов была в среднем на 0,5 процентных пункта выше стоимости синдицированных займов. Мы полагаем, что в 2006 году объем выпуска корпоративных евробондов превысит размер синдицированных кредитов в свете снижения стоимости евробондов после успешного размещения государственных еврооблигаций в октябре 2005 года по рекордно низкой ставке доходности 4,95%, а также в связи со стремлением ряда украинских компаний к получению публичной истории. Вместе с тем мы ожидаем, что успешные выпуски евробондов в 2006 году дадут начало волне IPO. Это в свою очередь ускорит реформирование стандартов корпоративного управления и приведет к улучшению инвестиционного климата в Украине.

— IPO может стать альтернативой «долговым» ресурсам. Несмотря на это, крупные украинские предприятия не идут на IPO. Чем можно объяснить такую пассивность?
— Пассивность украинских компаний относительно публичного размещения акций (IPO) объясняется опасением их основных акционеров потерять контроль над компаниями. Кроме того, многие украинские компании не приемлют концепцию публичности, а следовательно, открытости и прозрачности. Опасаются украинские собственники и влияния миноритарных акционеров, учитывая подвижки, наметившиеся в законодательстве относительно защиты прав миноритарных акционеров.
Мы уверены, что все эти препятствия будут устранены в ближайшие два года. С одной стороны, разделение власти и бизнеса лишит многих олигархов возможности беспрепятственно выводить прибыли в офшоры, что в настоящее время многие крупные акционеры все еще пытаются скрыть от миноритариев и, тем более, широкой общественности. С другой стороны, вступление Украины в ВТО и усиление иностранной конкуренции заставят те украинские компании, которые захотят противостоять этой конкуренции, искать стратегических партнеров, а также источники дешевого капитала. Безусловно, IPO в этом случае выступает одной из наиболее привлекательных альтернатив. 

— На сегодня о планах продать часть своих акций на иностранных фондовых биржах заявили «Стирол» и «Центрэнерго». Кто еще из украинских компаний готов выйти на IPO?
— Несмотря на то, что многие украинские компании уже сегодня серьезно подумывают об IPO, резонансность этой темы заставляет многих из них (а поневоле и их консультантов) держать эту информацию в секрете. Кроме «Стирола» и «Центрэнерго», с идеей IPO связывают также Полтавский ГОК, «Укртелеком» и «Криворожсталь». Между тем, сам Полтавский ГОК недавно опроверг информацию о планах провести IPO до марта 2006 года, о чем неоднократно сообщалось в прессе. Что касается «Укртелекома» и «Криворожстали», то по способу продажи акций этих компаний еще предстоит до конца определиться государству, которое ранее неоднократно озвучивало идею IPO. Фонд госимущества продолжает контролировать 1,74% «Криворожстали» и 92,86% «Укртелекома». Мы высоко оцениваем вероятность продажи на бирже оставшегося госпакета акций в «Криворожстали» и 2-5%-ного госпакета акций в «Укртелекоме». Будет ли это сделано на иностранной бирже, остается под вопросом. Во всяком случае, на наш взгляд, украинские биржи имеют больший шанс на получение этих лакомых кусочков.

— Когда можно ожидать своеобразного «бума» IPO?
— Мы полагаем, что «бум» IPO может начаться уже в 2006 году. Для этого есть определенные предпосылки. Прежде всего, в последнее время наметилась стабильная тенденция улучшения стандартов корпоративного управления в Украине. Многие украинские компании отказываются от схем по выводу прибыли, открывают результаты своей деятельности общественности и выражают готовность к диалогу с иностранными инвесторами. Если еще в 2003 году получить аудиенцию у руководства многих украинских компаний, в том числе публично торгуемых на ПФТС, было практически невозможно, то в этом году растущее число украинских компаний с интересом относятся к запросам аналитиков и предложениям инвестиционных компаний.
В преддверии IPO на бирже несколько украинских компаний уже разместили депозитарные расписки среди иностранных инвесторов. Депозитарные расписки представляют собой права на акции эмитентов. Однако, в отличие от акций, депозитарные расписки могут обращаться за пределами Украины и торговаться за валюту. Среди украинских компаний, разместивших депозитарные расписки, — банк «Форум», «Галнафтогаз» и «Днепроазот». В связи с низкой стоимостью выпуска и размещения депозитарных расписок мы рекомендуем украинским эмитентам именно этот инструмент наряду с листингом на ПФТС как первый шаг к публичности.

- Как вы оцениваете IPO на украинском фондовом рынке?
- Проведение IPO на украинском фондовом рынке является наиболее оптимальным и дешевым способом привлечения капитала для украинских предприятий. Подобное IPO станет первым шагом для компаний, заинтересованных в привлечении портфельных инвестиций и создании публичного имиджа. Низкая стоимость и отсутствие жестких требований для листинга в ПФТС, в отличие от Лондонской или Нью-Йоркской бирж, а также высокий спрос на акции украинских эмитентов со стороны иностранных инвесторов в ПФТС создают предпосылки для размещения полного пакета предлагаемых к продаже акций по рыночной цене при условии прозрачности эмитента. К сожалению, по нашей информации, ни один из ПФТС-листингов до сих пор не был произведен по инициативе компаний. Однако у нас есть уверенность, что в этой тенденции наступит переломный момент уже в 2006 году. Именно этому будут посвящены наши региональные «Саммиты глав предприятий» (Chief Executive Summit) в Одессе и Днепропетровске. Мы детально обсудим на конкретных примерах процессы первичного размещения акций на бирже, а также выпуск долговых обязательств или финансирование за счет банковских займов.

Поділитись